莊主、跟莊副莊主簡介

1.IPO和兼并收購

我原來的工作單位是廣州最早一批做風投的，但幾十年來縱觀內部過會項目，服裝類的可能不到5家。就我的了解，一級市場投資人對于服裝企業上市的看法普遍較為消極。證監會方面審核流程嚴格，企業如果出現通過粉飾業績、利潤操作的手段來IPO將不被通過。

我們先來看看資本市場里的服裝企業2020年上半年數據。

據【數說商業】統計，63家服裝上市企業2020年上半年營收總額974.53億元，較上年同期減少183.32億元，同比下滑15.83%；凈利潤總額74.82億元，較上年同期減少81.42億元，同比下滑52.06%。

市值排名靠前的海瀾之家、森馬服飾下滑都超過30%，其實這一切和大環境是有很大關系的。新冠肺炎疫情爆發，實業存活環境難。疫情期間，很多服裝線下門店關門，銷售業績為零，企業生產經營受阻，面臨市場需求減少、品牌訂單萎縮、工廠復工遙遙無期、資金周轉緊張等多重困難，企業很難維持正常運轉。

據我了解，海外疫情情況不斷惡化，帶來的直接后果就是延遲付款和訂單萎縮。在這個過程里，我們看到的另一面是線下銷售向線上轉移，商家采用直播這種有流量紅利和平臺政策傾斜的方式，開辟一條服裝行業銷售新出路。大環境下，品牌均開展了不同程度的自救。像海瀾之家，下一步就是推多業態渠道布局，優化存店面；森馬將完善全渠道零售戰略布局。

對于投資人（一級市場）來說，服裝類企業都很難說是一個好的標的物。在我之前的單位，相較于當下投資高精尖的大數據、人工智能、生物醫藥、高端裝備這些偏科技型企業，服裝還是比較難做大。主要是其發展動力不足，你很難找到讓人眼前一亮的投資亮點去支撐起估值。

為什么大家對服裝企業投資信心缺乏呢？也有蕓友總結概括：收益低。那么我們再問：收益低的原因是什么？是不是行業準入門檻低，很多公司并不具備上市的核心競爭力，業績能否按預期實現持續增長，給投資人帶來回報，有較大的不確定性。

服裝企業另一個不被看好的原因正是其成本的不斷攀升。成本提高，價格隨之水漲船高，勞動力成本、流通成本、店鋪租金和商場扣點。零售價格的上漲短期內是可以幫企業消化成本，但是過快的漲幅會對銷售業績產生負面影響。所以說，無論是成本增加、競爭激烈，還是我們之后要討論的經營模式，都不是外在資本市場給的阻礙。說到底，其實就是服裝企業自身暴露的不能符合上市資格的缺陷。

2.不是所有服飾企業都想進入資本市場

在廣州、杭州的做服裝的朋友應該知道。就廣州來說,在白馬、十三行、uus做檔口生意的基本都不差錢。

對于這些小老板們來說，要將公司去上市，去接受公眾監督，要繳稅，還有很多其他費用，那他就不樂意了。

即便投資人知道這其中的現金流不差，但站在投資的角度來說，批發難做大，難吞了其他檔口，或者打造新品的情況，對投資人來說就毫無吸引力。簡單來說，你有錢，但投資人在你身上賺不到錢。

開個腦洞：如果檔口老板精于管理，引入數字化戰略，做大做強幾個核心品類，再把握一下內控和財務，那我估計就會有投資人感興趣，畢竟其中的技術含量增加了。

我們首先來看幾個服飾行業上市的典型案例：

這是我提前收集的幾個被否案例，我從中也總結了服裝企業常見被否原因。

先談談第一個即大環境。其實A股和H股對服裝類企業的整體要求偏高，服裝類企業的IPO難度大。行業特征定調，服裝家紡行業進入門檻低，才導致同質化競爭激烈，服裝加工和出口類公司更是產品附加值低、溢價能力較弱。

我個人覺得服裝企業產業鏈上做品牌的企業其實是比較難上市的。終端品牌競爭過于激烈，單一品牌難形成足夠大的體量去滿足上市要求，但上游做供應鏈，布料、加工好一點，上游偏制造業的話，容易形成規模，達到上市標準。另外上游制造業流程比較長，合規性方面會規范一些，開票、確認收入、繳稅都會規范一些。

一般的服裝企業，不會想到或者說沒有能力去完善供應鏈建設、庫存管控。但前面這兩項做得好的，才更能夠形成規模效應，拉低上游供貨成本。那么問題來了，要完善這些是很燒錢的，是需要大量融資的。

第二點，存貨周轉率，這是被提到最多的一點。對于服裝企業而言，存貨和收入都非常敏感。這么多家企業上市被否的原因都是庫存過大，存貨周轉率低。服裝價格高，一些企業過于追求毛利率，使得庫存大幅增加，周轉率下降，銷售風險就上去了。同時這個庫存積壓，能直接導致企業持續盈利能力受到影響。

而且，從收入來看，那因為服裝本身屬于快消品，一般是加盟、經銷形式多，管控效率、效果低下。很多終端門店運營都是不合規的，內控有大瑕疵。這就存在存貨計量和銷售收入計量的難題了。各位多多少少遇到過叫價5000元的衣服砍價到2000元，還不開發票這種情況吧。

此外，我之前查了一下材料，服裝業的存貨構成分為倉庫存貨、渠道存貨和在途存貨。想要A股上市的企業，存貨的管理水平，就直接反應供應鏈銷售鏈的效率和經營水平了。管好存貨是關鍵！

再說收購。收購知名品牌是個你情我愿的事。收購方覺得走捷徑了，被收購方覺得抱大腿了，有大佬背書了。拿瑪斯菲爾來說，我看了他們的招股說明書，它2014年2月收購了意大利女裝品牌KRIZIA，效果如何？

公司主營業務收入按品牌分類的具體構成來說，KRIZIA占營收比例，九牛一毛。哪怕你說，新品牌出業績要時間，但看看說明書KRIZIA作為高端品牌，均價4000-5000元一件。這個價格已經是高定或者高級成衣這個目前國內還未被完全打開的市場定位，因此我總結這個收購就是1+1<2。

第四點就是家族企業特征明顯，這也是個不可小覷的絆腳石。紡織服裝業是手工業的延伸，家族企業特色濃厚。在企業初創期的企業一般是夫妻店、家族店形式起步，作為小型企業這樣的管理其實直接又高效。不過等到公司成規模以后，就容易出現人本身的問題以及管理模式的日趨僵化。這里講兩個案例：一是之前提到的欣賀股份；二是地素時尚。

欣賀是典型的家族企業，其實控人是臺灣孫氏家族。直到二次沖IPO的時候孫氏家族還有60%的股份，股權高度集中。那么上市之后，少數股東的利益如何維護？

地素就更狗血。地素是云鋒基金投的，在當時都已經過會了，但在詢價階段第二天董事長被前婆婆告上法庭，理由是其隱瞞重大股權糾紛，結果程序立馬暫緩。上市公司成員這種反目的影響真的太大了，可以說是能夠葬送一家企業。

最后說說商業模式和研發模式。如果企業采取加盟方式，發審委要求“喝茶”并上報三年報告期內每一家加盟店的營收、凈利等財務指標，保薦機構盡量核查到位，關注是否具有持續經營能力。如果是經銷模式，要提供三年報告期內每一家經銷商的終端客戶明細，對于經銷商較多和較分散的連鎖經營企業，不僅是關注前五名客戶，而且要利用信息系統等方式盡調80%以上的客戶。

服裝行業在用經銷模式瘋狂擴張，但同時也引入了各類經營風險。要IPO的企業，或者就算是日常經營中的服裝類企業，一定要對加盟、經銷模式開展全面監督核查。

其次就是研發能力。我看了一下說明書，國內A股的研發做得真的是令人一言難盡。比如拉夏貝爾的研發占比直接是品牌設計部的人員工資，不是財務定義的研發收入，也不是稅務定義上的研發收入。

我個人認為，研發能力和營銷渠道建設理應是服裝類企業的兩個核心競爭力。一方面企業要加大研發設計的投入。創新不容易，目前比較多的還是設計師的藝術類創新，暫時無法用資本放大，或者說和銷售轉化是斷層的。另一方面還是要提高單店銷售量和銷售能力。服裝類企業的研發，還是要結合高頻生活場景與穿搭需求，重點關注產品面料科技、功能、穿著體驗這些。

總的來說，服裝行業投資機會還是有，但比較難拿到好的投資回報率。對于一級市場投資者來說，投資一個品牌就要看5-10年的表現，只可惜目前大多數服裝企業的內在撐不起估值，聯動二級市場的表現也很差，從市場景氣程度或者投資熱度便可略窺一二。