疫情反復(fù)再次牽動(dòng)全國(guó)人民的心,后疫情時(shí)代抗疫戰(zhàn)線重新拉起。回顧2020年初,疫情爆發(fā)使居民在“家文化”中更深度地關(guān)切到自身的需求,家居服銷量暴增,以蕉內(nèi)為代表的新銳品牌火速入局家居服品類;2021,家居服龍頭之一的洪興股份(001209)以發(fā)行價(jià)格為29.88元/股,對(duì)應(yīng)2020年攤薄后市盈率21.70倍,登錄資本市場(chǎng)。

洪興股份打造出了“芬騰”、“瑪倫薩”、“芬騰可安”和“千線藝”等享譽(yù)全國(guó)的優(yōu)秀品牌。其中,“芬騰”品牌多年來(lái)深得客戶好評(píng),2018年～2020年“芬騰”品牌實(shí)現(xiàn)銷售收入72,211.33萬(wàn)元、80,905.83萬(wàn)元和96,079.73萬(wàn)元,占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為 84.03%、80.42%和 85.38%,具有較好的品牌影響力。同時(shí),公司各個(gè)品牌定位于不同的風(fēng)格,品牌差異化經(jīng)營(yíng)有利于不斷滿足消費(fèi)者個(gè)性化消費(fèi)需求,不斷進(jìn)行品牌滲透。2018年～2020年,公司線上直營(yíng)銷售收入占比分別為43.43%、34.25%、41.36%。

洪興股份誕生于中國(guó)第二次互聯(lián)網(wǎng)浪潮,壯大于第三次互聯(lián)網(wǎng)浪潮,與國(guó)內(nèi)三大電商平臺(tái)淘系、京東、唯品會(huì)一共見(jiàn)證了互聯(lián)網(wǎng)紅利,而在第五次浪潮到來(lái)之際亮相二級(jí)市場(chǎng),意味著洪興股份將有豐富的融資渠道夯實(shí)和布局渠道銷售能力,滿足渠道全面覆蓋,未來(lái)“芬騰”的品牌影響力非常值得期待。

后疫情時(shí)代家居服賽道呈現(xiàn)四大特征,一是激活家居服龍頭成長(zhǎng)能力,通過(guò)多平臺(tái)布局加速份額集中;二是中高端價(jià)格帶品牌恢復(fù)速度優(yōu)于性價(jià)比品牌,得益于國(guó)貨自信日益增強(qiáng);三是線上景氣對(duì)沖線下拖累,電商營(yíng)收占比逐年攀升;最后是庫(kù)存拐點(diǎn)臨近,庫(kù)存的疑慮逐漸明朗。

洪興股份作為家居服賽道龍頭持續(xù)受益于賽道成長(zhǎng)是清晰可預(yù)見(jiàn)的事情,存貨余額風(fēng)險(xiǎn)只是行業(yè)成長(zhǎng)周期波動(dòng)的現(xiàn)象,后續(xù)更應(yīng)該關(guān)注洪興股份通過(guò)新興渠道打開(kāi)想象空間。

從渠道端思考,家居服龍頭企業(yè)應(yīng)該具備幾個(gè)要素。首先必須是高認(rèn)知的國(guó)產(chǎn)品牌,H&M抵制新疆棉花事件助力國(guó)貨持續(xù)釋放窗口期紅利，也為洪興股份提供了事件驅(qū)動(dòng)。過(guò)去，Z世代、高凈值人群、頂流明星均傾向于進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的國(guó)際品牌；而近年來(lái)，民族自信增強(qiáng)，消費(fèi)者愛(ài)國(guó)情懷被迅速催化，使上述具有高引領(lǐng)能力的人群對(duì)國(guó)貨有高接納度，這部分人群恰恰是過(guò)去國(guó)貨品牌難以觸達(dá)的人群。“國(guó)貨”的符號(hào)受到市場(chǎng)重新審視，國(guó)貨消費(fèi)在過(guò)去二十年中熱情空前高漲,“芬騰”是早期在傳統(tǒng)實(shí)體店基礎(chǔ)上布局電商渠道較為成功的代表品牌,品牌影響力非常顯著。第二個(gè)要素是線上滲透率高,能利用線上渠道形成數(shù)字入口和資產(chǎn)延伸至全業(yè)務(wù)鏈。這一點(diǎn)洪興股份做的非常好,其通過(guò)線上渠道在天貓商城、唯品會(huì)、京東商城等各大電商平臺(tái)進(jìn)行銷售,2018年～2020年線上滲透率分別為71.1%、68.3%、63%;更值得關(guān)注的是線上直營(yíng)主要店鋪的退貨率在1%左右,這個(gè)數(shù)值在賽道是非常優(yōu)秀成績(jī),體現(xiàn)了洪興股份運(yùn)營(yíng)、產(chǎn)品、品牌的綜合實(shí)力。第三個(gè)要素是新興電商的敏銳布局,直播電商已發(fā)展成為洪興股份重要的線上渠道之一且銷售額不斷上升。根據(jù)蟬媽媽數(shù)據(jù),在去年雙十一抖音渠道大內(nèi)衣品類芬騰排名第十,薇婭、李佳琦等頂級(jí)主播的直播間中芬騰爆品頻出,“高增長(zhǎng)率+低滲透率”直播電商將會(huì)成為芬騰非常期待的一個(gè)發(fā)力點(diǎn),形成常態(tài)化營(yíng)銷渠道。最后就是全球野望,國(guó)內(nèi)貼身衣物的制造水平足夠支撐多個(gè)國(guó)際品牌,家居服龍頭必須具備沖向全球的野心。

事實(shí)上，洪興股份本輪驅(qū)動(dòng)不是只靠情懷，而是靠產(chǎn)品力將消費(fèi)者轉(zhuǎn)換為長(zhǎng)期有效客群。一是結(jié)實(shí)的供應(yīng)鏈基礎(chǔ)，洪興股份所在的頂尖家居服集群和自身供應(yīng)鏈實(shí)力不作累述，加上IP聯(lián)動(dòng)的爆品頻出，完全有能力承接這一輪國(guó)貨浪潮的紅利。這也是整個(gè)國(guó)貨浪潮的縮影，是中國(guó)制造體系從模仿到學(xué)習(xí)再到創(chuàng)新。二是民族品牌意識(shí)覺(jué)醒，是順勢(shì)而為的國(guó)產(chǎn)替代。Z世代充滿了國(guó)家強(qiáng)大的文化自信，尤其偏好IP聯(lián)名、國(guó)潮同款產(chǎn)品，正與芬騰持續(xù)熱銷的多系列聯(lián)名產(chǎn)品契合。

洪興股份坐落在潮汕地區(qū)，是“全國(guó)服裝（內(nèi)衣家居服）產(chǎn)業(yè)知名品牌示范區(qū)”，已發(fā)展成為全國(guó)規(guī)模最大、產(chǎn)業(yè)鏈條最完善、品牌效應(yīng)最高的內(nèi)衣家居服裝產(chǎn)業(yè)集群，毫不夸張地說(shuō)——潮汕地區(qū)定義了家居服的價(jià)格帶。洪興股份充分整合了區(qū)域優(yōu)勢(shì)，而且擁有一套完善的管理體系，同時(shí)建立了一套準(zhǔn)確有效的信息化系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)了公司生產(chǎn)能力的最大化發(fā)揮和市場(chǎng)需求的迅速響應(yīng)。洪興股份現(xiàn)有的家居服產(chǎn)能產(chǎn)量居行業(yè)前列，2018年~2020年，公司家居服產(chǎn)量分別為274.31萬(wàn)套、267.81萬(wàn)套、287.27萬(wàn)套。洪興股份銷售費(fèi)用率較行業(yè)較低，2020年公司銷售費(fèi)用率為16.85%，顯著低于行業(yè)平均45.84%，上市后盈利能力有望保持持續(xù)增長(zhǎng)。很明顯，洪興股份已經(jīng)通過(guò)構(gòu)建優(yōu)質(zhì)供應(yīng)鏈快反應(yīng)對(duì)流行趨勢(shì)變化、消費(fèi)者偏好變化，而900萬(wàn)套家居服產(chǎn)能投建、1.5億元的信息化管理系統(tǒng)及物流中心建設(shè)，更夯實(shí)了洪興股份優(yōu)質(zhì)快反運(yùn)營(yíng)能力的基礎(chǔ)。

一般研究紡服品牌零售上市公司，需要從可量化模型中考慮一些微觀指標(biāo)，如ASP、銷售數(shù)量、折扣率、終端數(shù)量和面積、平銷、同店增長(zhǎng)、庫(kù)銷比、訂貨會(huì)情況等等，考慮到家居服雖然同屬貼身衣物，但有其特殊性，所以我們將從更通行的指標(biāo)來(lái)思考洪興股份，驗(yàn)證其在紡服領(lǐng)域的龍頭特質(zhì)。

首先肯定是直面庫(kù)存，洪興股份的存貨余額風(fēng)險(xiǎn)一直受投資者關(guān)注，公司存貨凈額分別為26,561.45 萬(wàn)元、24,357.79萬(wàn)元和23,325.62萬(wàn)元，分別占公司流動(dòng)資產(chǎn)總額的64.64%、50.17%和40.06%。事實(shí)上紡服領(lǐng)域存貨余額高是共同的問(wèn)題，一眾上市公司已經(jīng)開(kāi)始了轟轟烈烈的庫(kù)存去化運(yùn)動(dòng)，拐點(diǎn)臨近，而對(duì)比SW服裝家紡指數(shù)37家成分股，洪興股份存貨周轉(zhuǎn)率2018~2020年分別為2.18、2.36和2.82，穩(wěn)步提升處于較上水平，所以在洪興股份是庫(kù)存去化運(yùn)動(dòng)中的領(lǐng)先者。

其次是應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，對(duì)于加盟收入占比較高的上市公司，渠道庫(kù)存未納入財(cái)報(bào)，且應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率還體現(xiàn)了加盟商的動(dòng)銷情況，所以加上應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，構(gòu)建較為簡(jiǎn)單的庫(kù)存運(yùn)營(yíng)二因子模型。洪興股份應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率2018~2020年分別為19.67、16.21和16.22，在庫(kù)存運(yùn)營(yíng)二因子模型中，同樣對(duì)比SW服裝家紡指數(shù)37家成分股，表現(xiàn)較好的是太平鳥(niǎo)、水星家紡、羅萊生活、森馬服飾，以及洪興股份。對(duì)于營(yíng)運(yùn)能力的考量因素有很多，但是我們通過(guò)構(gòu)建直觀通行的庫(kù)存運(yùn)營(yíng)二因子模型能看出洪興股份在紡服領(lǐng)域中表現(xiàn)出色，而表現(xiàn)出色的上市公司往往能收獲更好的市場(chǎng)表現(xiàn)，上述標(biāo)的就是很好的例子。

另外：

家族控股且自然人身份復(fù)雜

洪興股份成立于2004年，主營(yíng)家居服飾的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)及銷售，控股股東和實(shí)際控制人為郭秋洪、郭梧文、郭少君、柯國(guó)民、郭靜君、周德茂、郭靜璇、郭璇風(fēng)八名家族成員。據(jù)招股書(shū)，實(shí)控人家族存在較多關(guān)聯(lián)方。

2017年至2020年1-6月，洪興股份對(duì)銳亨基商貿(mào)產(chǎn)生的銷售額分別為4,079.30萬(wàn)元、5,592.76萬(wàn)元、2,269.28萬(wàn)元、941.76萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)收的比例分別為6.26%、6.51%、2.26%、2.06%，是洪興股份的前五大客戶之一。招股書(shū)披露，銳亨基商貿(mào)為郭瑞杰實(shí)際控制的企業(yè)，且郭瑞杰曾經(jīng)持有汕頭市芬騰服飾有限公司(發(fā)行人全資子公司)10%股權(quán)，但已于2016年6月將所持股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了洪興股份。

實(shí)際上，郭瑞杰還曾在實(shí)控人控制的多家企業(yè)中持股，關(guān)系非同一般。招股書(shū)披露，深圳瑪倫薩商貿(mào)有限公司(下稱"瑪倫薩商貿(mào)")曾是實(shí)控人郭靜君、郭靜璇共同控制的企業(yè)，已于2017年2月注銷;合肥傲中信息科技有限公司(下稱"合肥傲中")是實(shí)控人郭梧文曾經(jīng)控制的企業(yè)，已于2019年5月注銷。

而招股書(shū)未披露的是，公開(kāi)信息顯示瑪倫薩商貿(mào)成立于2013年，由郭靜君持股45%、郭瑞杰持股40%、郭靜璇持股15%;合肥傲中成立于2011年，由郭梧文持股65%、周柏鑫持股20%、郭瑞杰持股10%。目前銳亨基商貿(mào)由郭瑞杰和郭瑞文各自持股50%。

與此同時(shí)，發(fā)行人在2017年還向郭瑞杰控制的汕頭市法思特物流有限公司采購(gòu)物流運(yùn)輸服務(wù)費(fèi)225.57萬(wàn)元。

此外，上述提到的周柏鑫也值得注意。招股書(shū)披露，合肥曼思佳服飾有限公司及其受同一實(shí)際控制人控制的其他主體(下稱"曼思佳服飾及其受同一實(shí)際控制人控制的其他主體")為洪興股份2017年至2019年的前五大客戶，銷售金額分別為1,291.35萬(wàn)元、2,174.75萬(wàn)元、2,834.16萬(wàn)元，占營(yíng)收的比重分別為1.98%、2.53%、2.82%。曼思佳服飾及其受同一實(shí)際控制人控制的其他主體的實(shí)控人為陳漢貞，而陳漢貞為公司員工周柏鑫之父，招股書(shū)中將該交易比照關(guān)聯(lián)交易要求進(jìn)行了披露。

迷離的大客戶與供應(yīng)商

據(jù)招股書(shū)，株洲市依純商貿(mào)有限責(zé)任公司(下稱"依純商貿(mào)")及其受同一實(shí)際控制人控制的其他主體株洲市知行商貿(mào)有限責(zé)任公司(下稱"知行商貿(mào)")、株洲市良知科技有限責(zé)任公司(下稱"良知科技")三家公司合并為洪興股份2018年和2019年的第五、第二大客戶，銷售金額分別為1,919.41萬(wàn)元、3,534.38萬(wàn)元，占營(yíng)收比例分別為2.23%、3.51%。

企信網(wǎng)顯示，知行商貿(mào)、良知科技均成立于2019年，而依純商貿(mào)成立于2015年。然而依純商貿(mào)突然在2020年12月8日因決議解散注銷，且在2020年1-6月的前五大客戶中也沒(méi)有再出現(xiàn)依純商貿(mào)、知行商貿(mào)、良知科技三家公司。

招股書(shū)披露，洪興股份與依純商貿(mào)、知行商貿(mào)、良知科技合作了十年以上，且公司為其貢獻(xiàn)的收入高達(dá)三千多萬(wàn)，在此背景下，作為洪興股份2019年第二大客戶的依純商貿(mào)突然注銷顯然違背了正常的商業(yè)邏輯。

在供應(yīng)商方面，也出現(xiàn)新成立即合作，甚至供應(yīng)商有"早產(chǎn)"。汕頭市津瑤布業(yè)有限公司、南通芙瑤紡織有限公司、常熟市雅濤紡織品有限公司分別成立于2016年、2017年、2019年，卻在1998年就與洪興股份開(kāi)始合作。汕頭市潮南區(qū)松之發(fā)貿(mào)易有限公司成立于2017年，但在2006年就與洪興股份開(kāi)始合作。深圳市楚昊鋒貿(mào)易有限公司成立于2017年，但在2015年就與洪興股份開(kāi)始合作。汕頭市鼎泰豐實(shí)業(yè)有限公司成立于2008年，但在2005年就與洪興股份開(kāi)始合作。汕頭市瑞爾雅服裝有限公司成立于2017年，但在2006年就與洪興股份開(kāi)始合作。

此外，洪興股份還與13家大供應(yīng)商一成立即開(kāi)展合作,如廣州市升質(zhì)布業(yè)有限公司、佛山市佳華針織科技有限公司、汕頭市潮南區(qū)鴻雁制衣廠、汕頭市潮南區(qū)華興達(dá)制衣廠、汕頭市冠潤(rùn)服裝輔料實(shí)業(yè)有限公司、汕頭市意發(fā)服飾實(shí)業(yè)有限公司、汕頭市潮南區(qū)鵬壯制衣廠、汕頭市潮南區(qū)鴻雁制衣廠、汕頭市潮南區(qū)華興達(dá)制衣廠、汕頭市朵維美制衣有限公司(下稱"朵維美制衣")、汕頭市藍(lán)美婷服飾有限公司、汕頭市歐達(dá)芬服飾有限公司(下稱"歐達(dá)芬服飾")、汕頭市亞碧服飾實(shí)業(yè)有限公司。

值得一提的是，上述有兩家成立即合作的供應(yīng)商股東與前文中的大客戶股東郭瑞杰也有千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系。郭瑞杰的身份"神秘"，與實(shí)控人關(guān)系非同尋常，不但和實(shí)控人曾經(jīng)共同參股公司，還是洪興股份大客戶的股東，且與洪興股份的供應(yīng)商也曾經(jīng)共同參股公司，可見(jiàn)該自然人在洪興股份上下游中的作用。

文章來(lái)源：AC艾林咨詢