從整體行業(yè)來(lái)看，2016-19年我國(guó)限額以上服裝鞋帽零售額分別同增7%、7.8%、8.0%、2.9%。2016年-2018H1服裝行業(yè)消費(fèi)弱復(fù)蘇、零售額增速較高。2018H2-2019年受中美貿(mào)易摩擦、19Q4天氣偏暖等影響，服裝行業(yè)零售額增速持續(xù)放緩。
2020年分析：疫情影響修復(fù)，運(yùn)動(dòng)服飾景氣度持續(xù)較高
行業(yè)總體：需求仍疲軟，疫情影響逐步修復(fù)
從整體行業(yè)來(lái)看，2016-19年我國(guó)限額以上服裝鞋帽零售額分別同增7%、7.8%、8.0%、2.9%。2016年-2018H1服裝行業(yè)消費(fèi)弱復(fù)蘇、零售額增速較高。2018H2-2019年受中美貿(mào)易摩擦、19Q4天氣偏暖等影響，服裝行業(yè)零售額增速持續(xù)放緩。進(jìn)入2020年，Q1受到新冠肺炎疫情影響，居民減少外出購(gòu)物，服裝等可選品類消費(fèi)較為疲軟，服裝鞋帽零售額同比顯著下滑，Q2以來(lái)隨著國(guó)內(nèi)疫情逐步得到控制，終端零售降幅收窄，疫情帶來(lái)的影響正在逐步消化，進(jìn)入8月服裝零售額恢復(fù)正增長(zhǎng)，單月社零總體和服裝零售額分別同增0.5%、4.2%，11月已經(jīng)分別提速至5%、4.6%，預(yù)計(jì)Q4疊加冷冬，服裝零售額增速將進(jìn)一步提升。
品牌服飾上市公司：與行業(yè)總體趨勢(shì)相當(dāng)，盈利與運(yùn)營(yíng)能力承壓
我們統(tǒng)計(jì)了品牌服飾行業(yè)分屬于10個(gè)子行業(yè)的A股合計(jì)37家公司、H股20家公司（其中20Q1、20Q3單季度業(yè)績(jī)、期間費(fèi)用率只統(tǒng)計(jì)A股公司）來(lái)進(jìn)行分析。收入：2019年以前整體承壓、收入增速持續(xù)放緩，2020年疫情影響較大，目前逐步修復(fù)中2020年Q1~Q3收入受到疫情影響，但目前持續(xù)修復(fù)中。2020年2月以來(lái)受肺炎疫情影響，線下渠道客流下降，品牌服飾上市公司收入同比顯著下滑，A股品牌服飾上市公司2020Q1實(shí)現(xiàn)收入252.75億元、同比降33.89% 。進(jìn)入2020年Q2、Q3收入增速持續(xù)修復(fù)，分別同比降14.25%、13.21%，降幅有所收窄。20H1品牌服飾上市公司A+H股、A股營(yíng)收分別同比降18.11%、降24.79%。凈利：2019年以前收入增速放緩、凈利降幅擴(kuò)大，2020年疫情影響凈利端壓力仍大于收入端2020年Q1~Q3凈利端的壓力仍大于收入端，降幅大于收入。20Q1、Q2、Q3品牌服飾上市公司凈利分別降90.40%、降45.49%、降70.98%，主要為相關(guān)費(fèi)用較為剛性影響。其中20Q2凈利降幅較20Q1有所收窄，但20Q3降幅并未延續(xù)此前收窄態(tài)勢(shì)，出現(xiàn)反復(fù)主要為錦泓集團(tuán)20Q3季度凈利虧損較多所致，若剔除其影響，20Q1、Q2、Q3品牌服飾上市公司凈利增速分別為-90.39%、-44.95%、-22.91%。其他財(cái)務(wù)指標(biāo)：盈利與運(yùn)營(yíng)能力承壓2019年及2020年Q1~Q3期間，品牌服飾行業(yè)的毛利率、凈利率均有所下降，費(fèi)用率上升，存貨及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)放緩，顯示行業(yè)上市公司運(yùn)營(yíng)壓力加大。細(xì)分子板塊：分化明顯，運(yùn)動(dòng)鞋服優(yōu)質(zhì)龍頭業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^高從行業(yè)子板塊來(lái)說(shuō)，業(yè)績(jī)表現(xiàn)分化明顯，運(yùn)動(dòng)鞋服優(yōu)質(zhì)龍頭業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^高。2019年品牌服飾不同子行業(yè)收入、利潤(rùn)表現(xiàn)繼續(xù)分化，其中運(yùn)動(dòng)鞋服公司業(yè)績(jī)保持較高增速、表現(xiàn)優(yōu)于其他板塊，行業(yè)景氣度較高，國(guó)內(nèi)龍頭品牌具有一定的品牌、渠道、產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)。其他子行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，收入增速相對(duì)較低、且利潤(rùn)多數(shù)同比下滑。20H1運(yùn)動(dòng)板塊在疫情影響下的成長(zhǎng)性仍高于其他子行業(yè)，A+H股運(yùn)動(dòng)子板塊營(yíng)收同比降2.46%，降幅較其他子板塊較小。運(yùn)動(dòng)鞋服的優(yōu)質(zhì)公司品牌影響力更強(qiáng)，在整體承壓的大環(huán)境下持續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額。例如運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)內(nèi)部安踏體育、李寧、特步國(guó)際等優(yōu)質(zhì)品牌公司收入增速顯著較高，盈利能力同樣顯著提升。
行情與估值回顧：估值處于歷史平均水平，優(yōu)質(zhì)公司股價(jià)率先反彈
（1）A股紡織服裝公司整體業(yè)績(jī)壓力較大，股價(jià)表現(xiàn)顯著弱于大盤(pán)2020年初至今紡織服裝行業(yè)累計(jì)下跌7.08%，在申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中位居倒數(shù)第4，其中紡織制造、服裝家紡分別下跌7.06%、7.27%。2020年2月受疫情影響需求減弱、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)受限，A股多數(shù)紡織服裝公司業(yè)績(jī)下滑、拖累股價(jià)表現(xiàn)，部分紡織服裝公司轉(zhuǎn)型生產(chǎn)口罩、防護(hù)服等用品，其中無(wú)紡布企業(yè)受益于下游需求增加，股價(jià)顯著上漲。進(jìn)入20Q2、20Q3隨著國(guó)內(nèi)疫情逐步得到控制，服裝公司業(yè)績(jī)持續(xù)修復(fù)，部分公司修復(fù)超預(yù)期、股價(jià)上升，例如太平鳥(niǎo)等。目前A股紡服公司平均估值為37倍，處于歷史平均水平，其中紡織制造、服裝家紡估值分別為30倍、43倍。（2）港股品牌服飾龍頭公司業(yè)績(jī)逐漸修復(fù)，股價(jià)回升港股方面，2020年2月后受疫情影響，港股品牌服飾龍頭公司業(yè)績(jī)短期承壓，Q1銷售流水同比下滑幅度較大，股價(jià)、估值水平有所回落。隨著國(guó)內(nèi)疫情得到控制，安踏、李寧等公司3月以來(lái)銷售流水逐步恢復(fù)，市場(chǎng)預(yù)期業(yè)績(jī)回升，股價(jià)和估值波動(dòng)中有所修復(fù)。紡織制造龍頭申洲國(guó)際20年以來(lái)股價(jià)有所回落，主要為國(guó)外疫情發(fā)酵導(dǎo)致市場(chǎng)擔(dān)憂訂單和需求所致，估值水平較年初小幅下降。
長(zhǎng)期展望：行業(yè)分化，關(guān)注消費(fèi)新趨勢(shì)
供給端：行業(yè)進(jìn)入低速增長(zhǎng)階段，品類與公司繼續(xù)分化，經(jīng)營(yíng)提效是關(guān)鍵
（1）行業(yè)進(jìn)入低速增長(zhǎng)期，品類及公司表現(xiàn)將分化服裝屬于基礎(chǔ)消費(fèi)，從發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，隨著居民消費(fèi)升級(jí)，服裝等基礎(chǔ)消費(fèi)占支出比重將逐步下降，服裝行業(yè)總體市場(chǎng)表現(xiàn)為低速增長(zhǎng)。目前，中國(guó)服裝消費(fèi)發(fā)展較為成熟，未來(lái)行業(yè)規(guī)模預(yù)計(jì)保持低速增長(zhǎng)，行業(yè)進(jìn)入供大于求的買(mǎi)方市場(chǎng)。買(mǎi)方市場(chǎng)下，紡織服裝整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上均會(huì)出現(xiàn)內(nèi)部分化的長(zhǎng)期趨勢(shì)，在品類和公司層面均將有所體現(xiàn)：板塊分化，運(yùn)動(dòng)鞋服、童裝等品類景氣度持續(xù)較高，對(duì)比國(guó)內(nèi)外來(lái)看，中美日三國(guó)雖然宏觀經(jīng)濟(jì)和服裝行業(yè)發(fā)展階段不同，但運(yùn)動(dòng)鞋服品類的增速均為最高，其他較為基礎(chǔ)的品類發(fā)展已相對(duì)成熟、預(yù)計(jì)類似總體保持低速增長(zhǎng)水平，相應(yīng)產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)也將呈現(xiàn)分化。
公司分化，目前我國(guó)服裝行業(yè)集中度明顯低于發(fā)達(dá)國(guó)家美國(guó)和日本、正在逐步提升中，業(yè)內(nèi)中小企業(yè)眾多，低迷市場(chǎng)環(huán)境下中小企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、集中度提升，將促優(yōu)質(zhì)龍頭公司（既包括下游品牌商也包括上游制造商）持續(xù)跑贏行業(yè)、提升市場(chǎng)份額。對(duì)紡織服裝行業(yè)而言，我們認(rèn)為之前的國(guó)內(nèi)服裝消費(fèi)品牌化趨勢(shì)和出口繁榮帶來(lái)的行業(yè)性發(fā)展紅利已經(jīng)不再，行業(yè)發(fā)展更為成熟、增速放緩，競(jìng)爭(zhēng)加劇。同時(shí)行業(yè)內(nèi)部逐步分化，出現(xiàn)了一些細(xì)分領(lǐng)域的發(fā)展機(jī)會(huì)。總體而言，品牌服飾行業(yè)企業(yè)需要推進(jìn)供應(yīng)鏈管理和全產(chǎn)業(yè)鏈打通，提升自己的經(jīng)營(yíng)效率和綜合競(jìng)爭(zhēng)力，以面臨更為嚴(yán)峻的行業(yè)環(huán)境和競(jìng)爭(zhēng)局面。（2）經(jīng)營(yíng)提效是關(guān)鍵，推進(jìn)供應(yīng)鏈管理和全產(chǎn)業(yè)鏈打通服裝行業(yè)長(zhǎng)期分化的核心在于解決庫(kù)存痛點(diǎn)、提高經(jīng)營(yíng)效率，從而實(shí)現(xiàn)持續(xù)和健康的增長(zhǎng)。傳統(tǒng)服裝企業(yè)數(shù)字化程度低，未能實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營(yíng)，庫(kù)存管理難度較大，因此影響業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的持續(xù)性，收入規(guī)模擴(kuò)大后庫(kù)存管理難度將以更快的速度增加。從國(guó)際龍頭經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，優(yōu)衣庫(kù)通過(guò)“基本款+快反”、Zara通過(guò)快反等來(lái)解決庫(kù)存問(wèn)題，全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營(yíng)有助于提升供給端反應(yīng)效率。隨著信息化等基礎(chǔ)設(shè)施不斷完善，國(guó)內(nèi)服裝企業(yè)有望加強(qiáng)全產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同和打通，逐步解決庫(kù)存痛點(diǎn)。近年來(lái)優(yōu)質(zhì)服裝龍頭公司安踏體育、李寧、波司登、太平鳥(niǎo)、海瀾之家等均提升庫(kù)存管理能力、加強(qiáng)線上線下渠道布局、加強(qiáng)與消費(fèi)者的互動(dòng)連接等，旨在促進(jìn)業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期持續(xù)增長(zhǎng)，并不斷鞏固加強(qiáng)品牌影響力和綜合競(jìng)爭(zhēng)力。
2. 需求端：消費(fèi)需求演變，看好服裝消費(fèi)新趨勢(shì)相關(guān)細(xì)分領(lǐng)域發(fā)展機(jī)遇
隨著服裝行業(yè)進(jìn)入買(mǎi)方市場(chǎng)，消費(fèi)者更加成熟、精明、對(duì)服裝產(chǎn)品的要求也在逐步提升，未來(lái)消費(fèi)者對(duì)服裝產(chǎn)品的消費(fèi)行為將呈現(xiàn)幾大趨勢(shì)：需求端的變化趨勢(shì)，將對(duì)品牌服飾行業(yè)產(chǎn)生影響與啟示：品類：健康生活相關(guān)的運(yùn)動(dòng)服飾等品類景氣度持續(xù)較高產(chǎn)品和定位：高性價(jià)比趨勢(shì)不斷加強(qiáng)設(shè)計(jì)端：國(guó)潮崛起，品牌調(diào)性更為鮮明、差異化競(jìng)爭(zhēng)渠道端：線上線下加速融合，直播電商成為風(fēng)口
撰稿人：國(guó)金證券 李婕 羅曉婷
來(lái)源：中國(guó)服裝協(xié)會(huì)
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